El IPSA en una servilleta

Durante 2022, el rendimiento del IPSA supera ampliamente a la mayor parte de los índices accionarios globales. Medido en moneda local el índice accionario local ha aumentado un 22%, equivalente a un 17% en dólares. Esta alza se compara positivamente respecto de mercados desarrollados tales como Estados Unidos, Europa y Japón que en dólares y durante el mismo periodo caen un 14%, 23% y 16%, respectivamente. La situación es similar respecto de mercados emergentes tales como China e India que caen un 19% y 9%, respectivamente.

Los precios de las acciones varían continuamente como consecuencia de una diversidad de fuerzas que al cambiar de dirección y magnitud permiten a los precios alcanzar nuevos equilibrios. ¿Cuáles son estas fuerzas que han permitido al IPSA obtener una atractiva rentabilidad en medio de un mercado global en el cual las pérdidas abundan?

El fuerte aumento de los resultados de las empresas locales es la fuerza principal que ha sostenido el alza del índice. Durante el tercer trimestre de 2021, las empresas del IPSA lograron por fin superar el nivel de utilidad (12 meses) que mantenían con anterioridad a la crisis sanitaria. Pero este nivel solo sería el comienzo de un proceso de crecimiento que al menos hasta el momento no se ha detenido. Es así como actualmente la utilidad de las empresas que componen el índice local alcanzan un nivel 150% mayor que el reportado en el tercer trimestre del año pasado. ¿Era esperado este crecimiento? Sólo la mitad de este, siendo la otra mitad por lo tanto una sorpresa positiva de 75% para el mercado.

Ante un crecimiento de resultados de la magnitud vista durante los últimos trimestres cabe preguntarse qué tan sustentables son. Para esto es necesario identificar los sectores que explican este fuerte crecimiento. Estos son aquellos relacionados con Materias Primas, Centros Comerciales y Servicios Financieros, debido al buen rendimiento del precio de los commodities, el fin de la crisis sanitaria y un anormal nivel de inflación, respectivamente. Es decir, factores que tenderán a normalizarse y por lo tanto presionar a la baja los resultados consolidados de las empresas del IPSA. En este sentido los resultados habrían tocado techo durante el segundo trimestre de 2022 y se mantendrían hacia adelante un 20% por debajo de su nivel actual.

Normalmente, en un escenario de resultados como el descrito, las acciones tienen un desempeño bastante superior a lo que hemos podido ver hasta ahora. Sobre todo, tomando en cuenta que su nivel de valoración a principio de año presentaba un descuento relevante tanto en términos absolutos como relativo a otros mercados. Es decir, una o más fuerzas contrarias han logrado contener el alza del IPSA.

El deterioro de las expectativas de crecimiento global producto de bancos centrales más agresivos es la principal fuerza que ha contenido el avance del índice accionario local. Este cambio de escenario ha impactado en particular una de las variables más relevantes a la hora de explicar el valor del IPSA. Esta es la tasa a la cual se descuentan los flujos generados por las empresas. En solo los primeros 7 meses del año, dos de sus componentes han aumentado un total cercano a 2%. La tasa del tesoro de Estados Unidos a 10 años desde 1,5% a 2,7% y los seguros de riesgo de crédito de Chile a 10 años desde 125 a cerca de 200 puntos base. En simple y aislando todos los demás factores, un aumento de 2% en la tasa de descuento de flujos futuros del IPSA impacta cerca de un 30% a la valoración de este mismo.

Las dos fuerzas descritas anteriormente, una positiva que debiera impulsar un 75% el valor del índice, pero que tiene un componente de 20% no sustentable, y una negativa que debiera impactarlo en un 30%, da un resultado positivo de 25%. Esta rentabilidad es bastante similar a la observada durante los primeros 7 meses de 2022. ¿Significa esto que el IPSA transa actualmente a un valor justo?

La respuesta sería afirmativa en caso de que su valoración de principios de año también lo fuera. Sin embargo, no es el caso dado que en aquel momento su valor no era consistente con las expectativas de crecimiento de resultados de las empresas, tasa del tesoro de Estados Unidos a 10 años y los seguros de riesgo de crédito de Chile a 10 años. Es decir, a pesar de su alza, el valor actual del IPSA se encuentra castigado en la misma magnitud que a principios de año por una fuerza no reflejada en el valor de las variables financieras que permiten calcular su valor justo.

Esta fuerza oculta, incluso irracional, que se ha mantenido en el tiempo tendería a ceder en la medida que los inversionistas puedan tener mayor visibilidad respecto de factores locales derivados de procesos de cambio en curso que aún parecen inciertos en cuanto a resultados y plazos. Es así como a medida que el tiempo pase y haya mayor claridad, los inversionistas podrán seguir celebrando el destacado rendimiento del IPSA.


Javier Pizarro
Gerente Banchile Research